Avtalen som ble inngått i Brussel i natt sender bankaksjer i været, men bygger optimismen på falsk tillit? Ja, mener Wolfgang Münchau i Financial Times. Dette er langt fra nok til å hindre en ny krise.

Krisen er fundamental og vil fortsette. Det tar bare litt tid før sprekkene viser seg igjen.

Bankene er enige om å ta en 50 % haircut, det vil bringe den greske gjelden ned på 120 % av BNP. Men er det nok? Vil Hellas klare å betjene gjelden på dette nivået? Münchau tror ikke det. EU har konsekvent overvurdert veksten i Hellas, og undervurdert de negative faktorene fra nedskjæringer og nedbemanninger. Det er grunn til å tro at den negative trenden fortsetter og da er 120 % for mye. 80 % vil man kunne betjene, tror Münchau.

Et annet poeng er bankenes rolle. De skal ta et 50 % tap på obligasjoner, men avtalen er frivillig. Bankene har forsikret gjelden gjennom credit default swaps, men de utløses bare hvis låntager går konkurs, og det skjer ikke her. Bankene vil derfor ha interesse av å bli sittende, og ikke bidra til at låntager overlever ved at bankene tar et stort tap.

Det blir en halvveis løsning.

The deal with the Institute of International Finance is for a “voluntary” 50 per cent haircut on Greek debt on behalf of their member banks. This would amount to €100bn, and would be supplemented by a contribution from eurozone governments to the tune of €30bn. The goal is to achieve a ratio of Greek sovereign debt to gross domestic product of 120 per cent by 2020.
I do not believe this is going to work. First, the agreement with the IIF is not binding on the banks. The IIF has yet to deliver the voluntary participation. Many banks would be better off if the haircut was involuntary, given their offsetting positions in credit default swaps. The whole point of a CDS is to ensure creditors against an involuntary default. By agreeing a voluntary deal, the insurance will not kick in. In other words, there is a significant probability that we will end up with an involuntary agreement – which is precisely the outcome the eurozone governments, except perhaps a small group of northern countries, had sought to avoid.

Det andre sentrale poenget i avtalen i natt var vedtaket om å øke Stabilitetsfondet til 1000 milliarder euro. Rompuy sa at banker har gjort dette til alle tider. Men det er forskjell på banker og regjeringer, skriver Münchau.

Banker vet at de har regjeringer og sentralbanker i ryggen, men hvem har regjeringer og sentralbanker i ryggen? De må forholde seg til nasjonalforsamlinger, og i tilfelle Tyskland har Forbundsdagen satt klare grenser for hva Angela Merkel kan love. Grensen går ved 210 milliarder euro, det er taket på tyske forpliktelser.

Det betyr at det er satt klare grenser for hva Tyskland kan stille opp med, og da vil spørsmålet melde seg: er det nok? Nei, tror Münchau. Det eneste som vil få krisen til å gå over er om Sentralbanken, den europeiske, får ubegrenset mandat til å utstede penger og euro-obligasjoner. Men det sitter langt inne hos EU-landene og jo mer gode penger de hiver etter dårlige, jo mer usannsynlig er en slik maksi-løsning.

In the case of the European financial stability facility the very opposite is the case: there is an explicit insurance of limited liability. Germany wants its exposure capped to a maximum of €210bn. I doubt that global investors will rush into the tranches of the special purpose vehicle through which the eurozone wants to leverage the EFSF. I struggle to see how this structure can lead to a significant and sustained fall in bond spreads.
Leveraging can work, but only if the eurozone were willing to provide an unlimited backstop. This would be either in the form of an explicit lender-of-last-resort guarantee by the European Central Bank, or through a eurobond – or ideally both.
Now that is something I would consider to be a comprehensive agreement. It may yet happen, but not for a long time. The crisis, meanwhile, continues.

High quality global journalism requires investment. Please share this article with others using the link below, do not cut & paste the article. See our Ts&Cs and Copyright Policy for more detail. Email ftsales.support@ft.com to buy additional rights. http://blogs.ft.com/the-a-list/2011/10/27/half-measures-and-wishful-thinking-do-not-a-solution-make/#ixzz1byn7KPIQ

Half measures and wishful thinking do not a solution make