Kommentar

Per Anton Rønning har et innlegg 21. mai; «Boligkrisen i USA» hvor han i hovedsak peker ut  subprimelån som årsaken til finanskrisen.  Jeg skal ikke underslå at slike lån, mer bestemt deres forfall, i stor grad kjempet frem som et middel til å oppnå boligeierskap for fattige grupper og minoriteter, var den utløsende årsak. Men det finnes en kultur innen banksektoren hvor langsiktige investeringer er erstattet av kortsiktig spekulasjon og bonusjag blant meglertoppene, som også fortjener et nærmere øyesyn. Om subprimelån skal ta på seg skylden som krisens opphav, får denne sistnevnte gruppen ta på seg skylden for krisens omfang.

Dagsaktuelt er det at storbanken JP Morgan Chase har opplevd en voldsom volatilitet den siste tiden, og nylig har offentligjort tap i milliardklassen. Nå er ikke det et problem i seg selv, det finnes store gevinster også. Problemet er i større grad at banken var en av dem som dro nytte av de enorme redningspakkene i etterkant av finanskrisen, og fremdeles nyter godt av statsgaranterte innskudd og kunstig lav rente. Volatiliteten tilsier at banken har påtatt seg en risikoprofil som ikke helt ligner de lovnader som da ble gitt, av banksjefer desperate etter skattebetalernes penger. Det viser seg også at investeringen man har tapt er på en bull-posisjon i såkalte «credit default swaps». Høres dette kjent ut? Det er kanskje på tide med et lite tilbakeblikk.

I året 2000 satt matematikeren og statistikeren David Li på sitt kontor hos RiskMetrics Group, en affiliert av nettopp storbanken JP Morgan Chase og utarbeidet de siste detaljene på sitt livsverk. En spin-off av en såkalt Gaussian copula – en Bell kurve, ment som en formel for risikovurdering av strukturerte obligasjonsporteføljer. Samme året fikk han publisert en artikkel om sitt arbeid i fagskriftet “Journal of Fixed Income”. Det skulle vise seg å bli skjebnesvangert.

Ideen var forholdsvis enkel; korrelasjon. Det å kjøpe en obligasjon er det samme som å utstede et lån til selgeren. Kjøperen av obligasjonen må beregne hvilken risiko det er for at utsteder ikke kan møte sine forpliktelser og deretter beregnes et premium i form av rente. Det er ikke risikoen i seg selv som er avgjørende for investoren, risiko ønskes tvert imot velkommen. Det er sikkerheten i beregningen av risiko, og følgende størrelsen av den tilhørende premium som er avgjørende, og desto høyere risiko, jo høyere premium. Dette er en relativt grei øvelse for analytikere, med det medfører likevel en betydelig fare å satse alt på ett sett av obligasjoner. Derfor samler man gjerne obligasjoner fra hundrevis til tusenvis av utstedere i en portefølje. Risikoen blir selvfølgelig mye lavere, for om ett firma går konkurs så taper man likevel kun en brøkdel av investeringen. Problemet nå er å måle hvordan disse forskjellige selskapene avhenger av hverandre; hvis ett selskap forsømmer sin gjeld, hva er da sjansen for at neste selskap også gjør det? Som et hypotetisk eksempel kan man tenke seg at det ved en tilfeldighet har havnet utelukkende obligasjoner fra gruveselskaper i en portefølje, årsaken til at ett selskap forfaller på sin gjeld er gjerne den samme som for det neste – det foreligger altså høy korrelasjon. Finansbransjen manglet et tilfredsstillende verktøy for å gjøre denne beregningen. Her er det David Li kommer inn i bildet.

To tiår var gått siden Wall Street for alvor hadde åpnet øynene for verdien av matematikerne, såkalte “Quants”. Tilbake da ble de ansett som en slags kuriositet, og ble ikke tildelt den store oppmerksomheten. Men innen publiseringen av Li`s artikkel hadde blant annet Black-Scholes modellen revolusjonert derivatmarkedet og sammen med kapitalverdimodellen snudd dette på hodet. Det var plutselig store penger å hente for matematikerne som nå var blitt svært ettertraktet på Wall Street. Li`s modell ble slukt av investeringsbankene og ratingbyråer og innen 2003 var denne en gang kinesiske immigranten leder for Citibanks avdeling for derivativforskning. Problemet var at ingen forestilte seg at det kunne finnes feil ved Li`s modell, med unntak av Li selv og et knippe andre matematikere. Ingen uten betydelig ekspertise hadde forutsetninger til å forstå de tekniske aspektene. Men det var for sent for slike innsigelser. Lederne for storbankene og ratingbyråene hadde funnet gåsen som la gullegget. At ingen av dem som faktisk skulle bruke modellen forstod hvordan den fungerte, fikk ikke hjelpe. Enda verre var det at modellen viste seg å ikke fungere i det hele tatt.

Fristelsen lå i modellens simplisitet, David Li fremførte at det ikke var nødvendig for kjøperen av slike pakker som nå var blitt standard, bestående av forskjellig «bundlet» gjeld, å undersøke hver enkelt utsteders fundamentale forhold. Noen har allerede gjort dette for den enkelte utsteder, var hans påstand. Man plugger kun rentekurvene, som inneholder all relevant informasjon, enkelt nok inn i modellen og ut kommer ett tall som rommer alt man trenger å vite. Innen kort tid hadde kredittmarkedet eksplodert. Alt kunne nå oppnå en trippel A rating hos byråer som Moody`s. Man kunne plugge inn de lavest rangerte lånene i modellen, og ut kom en korrelasjonskoeffisient på mellom 0 og 1, som ofte tilsa at produktet var tilnærmet helt sikkert basert på kombinasjonen av hva man plugget inn; som etter hvert ble så oppfinnsomme for å oppnå riktig rating at ingen visste hva som faktisk var i disse porteføljene som ble solgt verden rundt som CDO`s «Collateralized debt obligations». Innen boblen sprakk nådde dette markedet en global omsetning på nærmere 5 billioner (10^12) dollar. Det mest forunderlige er kanskje ikke denne utviklingen, men omfanget av forsikringer som var tilknyttet CDO-markedet, såkalte Credit Default Swaps (CDS) i teorien en forsikring på CDO`s, men i praksis et middel for spekulasjon for bankene og hedgefunds hvis globale omløp vokste fra 300 milliarder $ i 1998 til 68 billioner (!) $ ved utløpet av 2007. Altså mange ganger større enn markedet det i utgangspunktet var ment å forsikre. Ekvivalenten av å forsikre sin Fiat til hundre millioner kroner, kanskje en underdrivelse.

Jeg skal ikke gå nærmere inn i en analyse av finanskrisens forløp her, vi vet hva som hendte videre. Markedet av såkalte CDOer kollapset, og de som hadde solgt forsikringen CDS, i større omfang enn var kjøpt befant seg over natten i en meget vanskelig situasjon, og det var mange av dem. Ingen visste hvem som satt på tapene, bankene våget derfor ikke låne hverandre penger og likviditeten i interbankmarkedet tørket opp over natten. Man kan selvfølgelig spekulere i om bankene ville ta en slik risiko i utgangspunktet dersom ikke den globale finanspolitikken kortfattet innebærer at skattebetalerne tar tapene bare de blir store nok. Men det blir kun spekulasjoner. Det eneste som er sikkert er at så snart det hele er noenlunde glemt i historiens annaler vil en ny David Li dukke opp fra sitt skjul, med en ny mesterlig plan. Det har han kanskje allerede gjort?

Dette er ikke en protest mot Rønnings antagelser. Det burde være helt klart at lån ikke kan være tilgjengelig for dem som ikke har midler til å betjene dem, innlegget er kun en liten nyansering. I lys av den største økonomiske katastrofen siden 1929 er det vitterlig nok av skyld til å gå rundt, også til toppene i banksektoren. Kanskje aller mest til dem.

(Om noen mener jeg løper venstresiden ærend her, vent på min neste artikkel som forøvrig heter; «hvorfor document burde melde seg på occupy bevegelsen»)